天马精化：造纸化学品盈利好转，保健品业务成为新增亮点
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结论:（1）公司与韩国星宇合资成立苏州天森保健品,进军市场空间广阔的保健品。目前国内保健品市场5100亿元左右，国家目标未来两年达到万亿，市场非常广阔。公司保健品业务走差异化路线，未来2-3年销售收入目标是2-5亿元（。2）造纸品业务里AKD目前1.4万/吨的含税价比去年略有回升，毛利率12%-14%，去年销量2.8万吨，预计今年3万吨左右。新产品ASA与AKD形成很强互补，目前正快速发展，明年收入有望过亿。我们预计今年造纸化学品利润增长10%左右。（3）通过GMP的6个原料药目前平均毛利率20%以上，而增发的中间体业务进展较为顺利，预计今年增速在10-20%左右。
一、保健品业务：走差异化路线，未来2-3年销售收入目标2-5亿元
2、合作方韩国星宇具备多年的保健品业务经验
合作方韩国星宇之前在中间体领域已与公司合作多年，此次公司进军保健品领域也是受其引导与建议。韩国星宇成立于1991年，业务涉及精细和专业化学品、医药中间体、电子化学品；1992年开始从事功能性食品配料业务，2006年开始发展营养保健品业务。目前已在委托生产或代理销售的保健品种类，涉及草本提取物及深海鱼油类保健品，适用于提高免疫、降低血脂等功效。2012年度，韩国星宇贸易销售规模3000万美元，目前星宇保健品收入达到6-7亿元。星宇有自己的品牌和产品，未来在合资公司中会服务“天森”这个品牌。
3、公司保健品发展路径明确，未来2-3年销售收入目标2-5亿元
目前国内保健品市场5100亿元左右，国家目标未来两年达到万亿，市场非常广阔，公司目标是未来2-3年销售收入达到2-5亿元。现在保健品团队只有4-5个人，主要负责人姜总来自哈药六厂，从事保健品行业多年，经验丰富，未来收购后肯定会外聘团队和人员，包括营销和研发人员。
二、造纸化学品业务：AKD盈利稳定，新产品ASA快速发展盈利能力好
三、通过GMP的6个原料药平均毛利率20%以上
四、中间体进展较为顺利
一、保健品业务：走差异化路线，未来2-3年销售收入目标2-5亿元
1、国内保健品多而杂，公司将走差异化路线
国内目前保健品大体可以分4个级别：一类是大保健类别，类似安利、汤臣倍健，品类多而杂，没有核心品种。二类是单一产品明显的，现在保健品品牌除了脑白金没有一个超过十年的。三类是其它没品牌的，比如西洋参，好多西洋参产品，但消费者记不住品牌。四类是稀缺资源，差异化路线是公司未来的方向之一（目前正在推进，但考虑还未落实，保密阶段）。现在主要问题是引进比较困难，因为好多优秀产品不在国家的27个品类目录里，比如针对更年期的保健品，现在都是太太静心口服液（助睡眠）。未来国家保健品目录功能类别要从27个缩减到18个，一些闲置功能会收缩。公司对后续国家改革导向比较看好，公司也会在这方面从上层渠道去争取。
国内目前保健品大体可以分4个级别：一类是大保健类别，类似安利、汤臣倍健，品类多而杂，没有核心品种。二类是单一产品明显的，现在保健品品牌除了脑白金没有一个超过十年的。三类是其它没品牌的，比如西洋参，好多西洋参产品，但消费者记不住品牌。四类是稀缺资源，差异化路线是公司未来的方向之一（目前正在推进，但考虑还未落实，保密阶段）。现在主要问题是引进比较困难，因为好多优秀产品不在国家的27个品类目录里，比如针对更年期的保健品，现在都是太太静心口服液（助睡眠）。未来国家保健品目录功能类别要从27个缩减到18个，一些闲置功能会收缩。公司对后续国家改革导向比较看好，公司也会在这方面从上层渠道去争取。
2、合作方韩国星宇具备多年的保健品业务经验
合作方韩国星宇之前在中间体领域已与公司合作多年，此次公司进军保健品领域也是受其引导与建议。韩国星宇成立于1991年，业务涉及精细和专业化学品、医药中间体、电子化学品；1992年开始从事功能性食品配料业务，2006年开始发展营养保健品业务。目前已在委托生产或代理销售的保健品种类，涉及草本提取物及深海鱼油类保健品，适用于提高免疫、降低血脂等功效。2012年度，韩国星宇贸易销售规模3000万美元，目前星宇保健品收入达到6-7亿元。星宇有自己的品牌和产品，未来在合资公司中会服务“天森”这个品牌。
3、公司保健品发展路径明确，未来2-3年销售收入目标2-5亿元
未来选择方面会考虑后续发展和双向市场，依靠韩国提供优秀的技术和产品（目前全球来看保健品美国日本韩国领先，但现在国内对日本排斥心理存在，所以韩国保健品发展较快），目前保健品业务还处于产品架构、导向的设计阶段。在选择品类方面目前比较看好的CDPC胞磷胆碱酸为原料的脑营养品类；再有就是从韩国引进或自主研发选择比较优秀的品种，考虑把项目做大。韩方之前提供了12个品类的不错产品。
目前国内保健品市场5100亿元左右，国家目标未来两年达到万亿，市场非常广阔，公司目标是未来2-3年销售收入达到2-5亿元。现在保健品团队只有4-5个人，主要负责人姜总来自哈药六厂，从事保健品行业多年，经验丰富，未来收购后肯定会外聘团队和人员，包括营销和研发人员。
二、造纸化学品业务：AKD盈利稳定，新产品ASA快速发展盈利能力好
由于竞争对手天成打价格战，AKD目前含税价1.4万/吨，比去年略有回升但仍处于低位，毛利率12%-14%，公司考虑未来即使销量少点也要保价。去年销量2.8万吨，预计今年3万吨左右。目前公司已不把AKD当主要产品看待，正在推广的新产品ASA与AKD有很强的互补性。国外用ASA较多，毛利率30%以上，节省成本20%-30%，施胶质量好，不用晾干等待时间，生产出来不停水解分化，必须十个小时用掉，对纸基生产要求比较稳定。ASA市场含税价2.6万/吨，去年贡献收入1000多万，今年目标2000-3000万，现在好多客户在试用，明年收入有望过亿。其它造纸化学品去年净利1600万，预计今年达到2000万。
三、通过GMP的6个原料药平均毛利率20%以上
目前6个原料药通过GMP认证，去年收入1.1亿元，今年一季度4500万，全年预计1.8-2亿元，平均毛利率20%以上，其中氯吡格雷毛利率30%多。
四、中间体进展较为顺利
目前平均毛利率20%左右，预计今年医药中间体增速约为10%，农药中间体高一些，中间体综合增速为10-20%。增发项目中的5000吨/年氯甲酸酯、1000吨/年氯甲基异丙基碳酸酯去年10月达产，3000吨/年氰乙酸甲酯由于产品下降较多要延期或停建，另外一个重要项目光气要到15年投产。
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