造纸：纸浆供给扩张放缓，浆价下行空间有限

来源：中为咨询www.zwzyzx.com 【日期：2016-08-16 16:21:34】【打印】【关闭】

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造纸龙头企业长期受益于行业集中度提升。由于充分竞争和产能过剩，造纸行业近两年一直处于11%-12%的低毛利率状态，固定投资增速也逐年放缓，2016年前5个月出现负增长。在这样的竞争环境下，大厂凭借规模化成本优势、产品质量和终端价格优势、资金优势等，市占率逐渐提升。

2015年国内前8大纸企的为33.16%，相比2010年的26.27%有明显提高。受供给侧改革、环保严控的影响，我们认为小厂的生存空间将进一步被挤压，造纸龙头企业受益于行业集中度提升。

1999-2015造纸行业毛利率水平

2008-2016造纸固定资产投资完成额及增速

2010-2015年前8大造纸企业市占率

过去一年国际纸浆降价明显，下半年下行空间有限。国际纸浆价格自2015年6月份以来有了较为明显的下跌，尤其是此前价格较为强势的阔叶浆，16年6月底同比下跌约20%，针叶浆也下跌了10%。巴西鹦鹉阔叶浆2015年6月底的平均出厂价700美元/吨，2016年6月跌至596美元/吨；加拿大月亮针叶浆2015年6月底平均出厂价690美元/吨，2016年6月跌至630美元/吨。

今年扩张的产能主要有Svetlogorsk浆厂的年产40万吨漂白针叶/阔叶浆和溶解浆生产线，巴西KlabinSA集团的Puma浆厂年产110万吨按木浆、40万吨针木浆的产线，上述两条产线于今年3月份投产。此外，印尼金光集团旗下的APP公司年产200万吨的产线预计于今年年底投产，芬欧汇川Kaukas浆厂第四季度增加17万吨/年的产能。

2016、2017年各季度新增产能统计

我们认为下半年国际纸浆价格下跌空间有限，主要因为后续APP公司新增产能年化计算占今年阔叶浆总产能的4%左右，但阔叶浆需求量增速近年来不超过0.5%，扩产将加剧全球范围产能过剩，浆价有进一步下跌需求，但纸浆价格已经接近部分厂商的成本线，空间有限。此外，行业产能利用率和库存水平相对比较健康，行业产能利用率维持在90%左右，当前针叶浆库存天数为28天左右，与过去三年平均库存相同，只有阔叶浆库存天数47天，高于平均的41天，略有库存压力。因此我们认为下半年阔叶浆有一定下跌空间，针叶浆走势相对平稳的可能性大。

纸价下半年提涨难度加大。2015年全国纸及纸板产量10,710万吨，同比增长2.29%，消费量10,352万吨，同比增长2.79%。其中，生活用纸需求增长最好，其次是包装纸和未涂布文化纸。今年上半年，除双胶纸价格微跌外，各类纸种的出厂平均价都维持不变或略有提升。虽然行业产能仍然过剩，但在环保力度加大、产能过剩情况逐渐改善、G20停机等因素影响下，短期供需格局得到了改善，利于纸价的稳定。下半年在浆价下跌影响下，纸价提涨的难度加大，走势平稳的可能更大。

2015年各类纸种消费量增速