专注创造价值，聚焦细分领域“独角兽”

来源：中为咨询www.zwzyzx.com 【日期：2016-11-22 11:06:22】【打印】【关闭】

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近年来“平台”、“环境综合服务商”等理念被反复提及，做大做全似乎成为无论大小公司的共同选择。然而从互联网行业经验来看，相比平台型公司（虽有流量但竞争激烈、成功率低），其实投资人更愿意投资聚焦细分人群的行业，典型案例便是“e代驾”。研究报告环保产业何尝不是如此，最后真正活下来的“平台”只有那么几个，很多企业所谓的“平台战略”、“水/气/固全覆盖”只不过是面对市场机遇时“活下去”的无奈选择，而其在任一细分领域中都缺乏核心竞争力。而在PPP大趋势下，直接对接客户需求的“大平台”未来心仪的合作伙伴必然是在细分领域精耕细作的互补型企业，而不会是“无特点”而又“全布局”（必然与其自身业务重叠）的“中小平台”。从这个角度看，相当部分的环保企业（包括上市公司）中长期来看并没有什么不可替代性（有没有这家企业对客户、对市场不会有太大影响），因为他们并不真正创造价值，而真正聚焦垂直细分领域的精致公司反而才具备存在意义。

此外，一些草根调研也印证我们的上述判断。行业研究在亚洲最大的环博会上，参展企业中大多数为中小类型企业，受资本及渠道能力的制约，多数难以迈过3,000万净利润的门槛（通常为1,000~2000万元）。与此同时，参会企业的产品和业务同质化非常严重（多为EPC及低端产品制造），唯有进一步加强垂直细分领域能力，才能在“产能”过剩情况下突破发展瓶颈，获取资本市场青睐与追逐。

在此，我们可参考互联网行业“独角兽”（Unicorn）概念。美国著名CowboyVenture投资人AileenLee在2013年将私募和公开市场估值超过10亿美元的创业公司称为“独角兽”，之后这个词便迅速流行于硅谷。与之类似，很多专注于细分领域的环保上市/非上市公司亦具备“独角兽”特质，我们将其归纳总结为：

市值：考虑到国内估值溢价，市值在60~120亿人民币左右，已经具备一定规模和体量；

专注度：参考图1，专注于其中高景气细分领域（收入占比在50%或未来3年内将达到50%以上），而不是水/气/固/土壤全覆盖的平台战略；

稀缺性：专注于此类高景气细分市场的可选标的较为稀缺（甚至有唯一性），公司行业地位突出、竞争优势明显；

成长性：所在细分领域容量大（至少千亿级别）、较为市场化且景气上行，模式可复制性强，能够确保公司业务持续高增带动市值扩张。

从过往经验来看，碧水源便是典型案例。公司上市后市值在120亿左右，始终专注于膜法污水处理整体解决方案，并打造MBR+DF核心技术，通过其独有的“碧水源”PPP模式快速打开各区域市场，同时引入国开行作为第三大股东，预计2016年净利润或超过20亿元，从而实现上市6年净利润10倍的高速发展，已成长为业内巨型“独角兽”。

碧水源2010~2015年收入&净利润

碧水源上市以来市值情况

综上所述，我们认为以下上市/非上市公司有望成为行业新的“独角兽”，例如环卫领域的龙马环卫、海绵城市/黑臭水体领域的华控赛格/环能科技、危废领域的东江环保、集中供热领域的长青集团、土壤修复领域的建工修复（未上市）等；其业务专注度高、竞争优势明确、所在细分市场高速发展且中长期空间巨大，因此有望在一定程度上复制碧水源成长路径，突破“中等规模陷阱”（从图可以大致看出，对环保上市公司而言市值100~150亿元、净利润2~3亿元往往是道“坎”），值得重点配置。此外，我们也依然看好PPP趋势下兴源环境、碧水源、启迪桑德等较大市值公司基于充裕在手订单、业绩持续兑现的中长期投资机会。

环保高景气细分领域“独角兽”